浅析论上市公司要约收购制度的完善

王胜宇


　　一、要约收购体系的明确
　　《管理办法》对要约收购的概念与体系的处理颇有混淆之处，并只有笼统的要约收购的规定，而没有对强制要约收购与自愿要约收购、全部要约收购与部分要约收购作出明确的界定。
　　1.完善自愿要约收购制度 强制要约收购制度是指投资者在持有一个上市公司的有表决权股份达到法律规定的比例(一般为法定控制权比例)时，就应当依法向该上市公司的所有股东发出收购要约，购买其手中持有的股份，除非依法定机关豁免。目前，设立强制要约收购制度的国家主要有英国等西欧国家，对强制要约收购制度持肯定态度的主要理由是保护中小股东的利益：其一，在上市公司收购中，收购者为了节省收购成本，常常只与大股东私下协商，以较高的溢价购买其手中的股份而获得公司的控制权，对小股东采取漠视的态度或对小股东支付较低的价格。这样，小股东要么丧失了以同样的价格出售股份溢价的机会，要么就会因价格歧视而受到损害，这都有违股东平等原则。其二，在收购者被迫发出强制收购要约时，其持股比例一般都已经达到了法定控制权的比例，既然此时公司的控制权已经转移，控制股东就有可能利用控制地位对小股东进行剥夺，最常见的就是“挤出合并”，那么股东就应当被给予一种选择权，即继续留在公司——用手投票，还是退出公司——用脚投票。此时收购者就应当对所有股东发出收购要约，以保障股东的权利。
　　而自愿要约收购则更多地体现了投资者的自由意志与证券市场的效率。其一，在收购要约发出方面，自愿收购的收购人可以在符合法律规定的情况下自愿选择时机发出收购要约。其二，自愿收购既可以是部分收购，也可以是全部收购，而不必像强制收购要约那样必须是全部收购。其三，在收购的价格方面，自愿收购的价格完全由投资者白行决定。世界上大部分国家对自愿收购都采用自由定价主义，允许投资者自愿选择收购的价格以及价格支付方式。其四，在自愿收购要约中，收购人可以对要约附有条件。自愿要约收购中收购人拥有较大的自主性，但与强制要约收购一样要遵守证券法律法规对要约收购的总体性规定，如履行信息披露义务，面对目标公司的反收购措施以及制定收购价格的最高价原则与平等原则等。而且自愿要约收购一旦达到强制要约收购触发点就必须依法发出全面收购要约。
　　《管理办法》仅在第二十四条曲折承认了自愿要约收购。因而有必要明确界定自愿要约收购，使收购人在未触发强制要约收购的范围内拥有较大的自由进行要约收购。理论上讲，要约收购主要特点就是公布收购意图、公开不定向收购股份，因此收购者在任何时候都可以发出收购要约，而且只要其公开收购意图，就没有必要恪守《上市公司股东持股变动信息管理条例》中5%的爬坡条款，投资者在投资比例很小，甚至完全不持有股份的情况下，也可以一步直达30%的强制收购要约比例发出全面收购要约。英国的《城市法典》(City Code on Takeovers and Mergers)就规定投资者在10日内披露的前提下，允许一次扫盘直达全部要约收购的比例。美国《威廉姆斯法案》也有类似规定。
　　2.完善部分要约收购制度 全面要约收购是指以取得目标公司100%股份为目的要约收购，在要约中通常规定取得目标公司股份的最低数额或比例，以确保要约人在收购结束后取得目标公司的控制权：部分要约收购是以取得目标公司部分控制权为目的的要约收购，在要约中除通常规定的取得目标公司股份的最低数额或比例外，还规定取得股份的最高数额或比例。部分要约收购与全面要约收购的区别在于其一，部分要约收购中“部分”(收购者购买的股份额少于100%)的含义是指要约人从要约之始即意欲部分收购，而不是指针对收购最终购买到的股额是否少于10096。可见“部分”与“全部”的区别在收购者(要约人)的意图与要约表达。其二，部分要约也有可能是向全体股东发出要约。因此部分要约收购中的“部分”是指股份额，而不是指受要约人数。其三，部分要约收购以取得控制权为目的，而全部要约收购的目的(或大多数结果)是公司的兼并而非控制(因为我国现行《公司法》不承认一人公司的存在)。其四，部分要约收购皆为自愿要约收购。而全面要约收购则有自愿要约收购，也有强制要约收购。综合上述自愿要约收购的特点，要约收购的基本形态只有三种：强制全部要约收购，自愿全部要约收购，自愿部分要约收购。而前面强调了自愿全部要约收购的可行性，在此分析一下自愿部分要约收购制度，即部分要约收购制度。《管理办法》二十四条就是对部分要约收购的承认。部分要约收购对我国证券市场具有重要作用与意义：可以降低控制公司的收购成本；收购者可以通过控制权实现对目标公司资源的充分利用与管理层的变更；部分要约收购有利于打破证券市场地域与产业分割的局面，并充分体现要约收购的公开有序的宗旨。但修订《管理办法》对其规范化时应注意：1)设定比强制要约收购更高的信息披露要求，对大量持股的披露和部分要约收购的报告与公开要充分化。2)强化部分要约过程的规定。比如，对要约的变更与撤回的严格规制；对要约接受期的合理的规制；赋予受要约人承诺撤回权等。3)实行绝对按比例收购和最好价格制度。4)注重对中小股东利益的特别保护，赋予大股东以注意与诚实义务，对大股东转让股份进行适当限制；赋予董事注意义务与善管义务：赋予和加强小股东的召集权、提案权和诉权。

　　二、反收购策略的规制
　　《管理办法》一个明显的缺陷是未对目标公司的反收购策略作出规制。《管理办法》第三十三条第一款规定在一定程度上似乎赋予了董事、监事、高管人员采取反收购策略的权力。但第二款规定，收购人做出提示性公告后，被收购公司的董事会除可以继续执行已经订立的合同或股东大会已做出的决议外，不得“提议”诸如发行股份、回购上市公司股份、修改公司章程等事项。此条颇多悖论，使反收购策略是否存在及其决定者为谁等问题都变得模糊。考究立法者的意图，《管理办法》实际上认为反收购策略是存在的，而且其决定权应当属于公司股东大会，而董事、监事、高管人员则有不作为义务或作为而不损害公司与股东利益的义务。
　　我国立法应当明确反收购策略的决定权属于股东大会。考察各国在反收购策略决定权上的做法，主要有股东大会决定模式与董事会决定模式两种。股东大会决定模式指对反收购行为的决定及相关措施的采用须经股东大会讨论，以投票权多数表决通过；公司的经理层只能根据股东大会的决定行事，既不得自行采取法律措施抵御收购要约，也不能采用其他事实措施阻碍收购要约。英国的《城市法典》与我国香港地区的《香港收购守则》，就是这种模式的典型。董事会决定模式是指董事会可以不经股东大会决议，决定是否采取反收购策略。美国《威廉姆斯法案》是该模式的典型。衡量两种模式，虽然董事会决定模式在商业判断原则等制度协同下亦有不少优点，但股东大会决定模式是更适当的选择：其一，要约收购是收购者与目标公司股东之间的交易行为，反收购的利弊得失事关股东之利益，故而应由股东大会来决定。其二，我国股份公司出现的历史较短，其操作缺乏规范性，投资者不够成熟、权利意识不强、缺乏自我保护能力。而与此同时，大股东与董事会控制公司、滥用权力、侵害中小股东的情况却颇为普遍，而且董事会等经营者还会考虑个人职位、利益而轻易采取反收购措施，因而将反收购策略的决定权交给董事会的风险更大。其三，加入WTO后，为适应国际竞争，我国目前发展证券市场的取向应当是鼓励收购，而不是限制收购。而且实证研究表明，我国证券市场“并购后控股程度越高的公司，高管人员的变化程度越大，治理效果越显著”，因而鼓励并购，适当变更高管人员具有积极意义。出于效率考虑，规范并审慎对待反收购策略，决定权在股东大会是合适的。而在股东大会休会期间是选择召开临时大会决定反收购事宜，还是由股东大会授权董事会行使该权力，有待进一步探讨。
　　西方经历了多次并购浪潮，形成了不少反收购策略，它们可以归纳为要约收购前的反收购策略和要约收购后的反收购策略。其中要约收购前的反收购策略包括了董事轮换制、绝对多数条款、双重资本重组、“毒丸”计划等；而收购要约后的反收购策略包括了特定目标的股票回购、诉诸法律、资产收购和资产剥离、邀请“白衣骑士”、“帕克门”战略等。在我国目前上市公司收购的法律环境中，收购要约公告前的反收购策略的实施均有不少疑难之处，而收购要约后的特定目标的股票回购、邀请“白衣骑士”两种方式具有较大的操作可行性。此外，针对收购者违反反垄断法等行为提起诉讼作为反收购的一种策略应当引起立法者足够的重视。我国正在制定《反垄断法》，草案已经出台，其中针对上市公司收购的反垄断规制应当明确，并与《管理办法》、《证券法》等协调一致。

　　三、股东权益的保护
　　各国要约收购立法在具体设计上颇多差异，这与其立法宗旨与理念紧密相联。要约收购到底应当以股东权益(特别是中小股东权益)保护为目的还是应以收购的效率为宗旨，颇费踌躇。对要约收购规制较为成功的英国《城市法典》与美国《威廉姆斯法案》就体现出这种区别。英国《城市法典》以保护中小股东的利益为基点，对要约收购进行实质管理，限制部分要约收购和目标公司董事会采取反收购策略；而美国《威廉姆斯法案》强调立法中立，侧重于要约收购信息披露的规范，而对部分要约收购和目标董事会的反收购策略采取更为宽容的态度，以体现效率。而我国的状况与英国颇有相似之处，而且由于证券市场本身存在诸多问题，更有必要强调实质管理。笔者认为，应当借鉴英国《城市法典》的做法，构筑股东权益保护的法律体系。
　　1.对收购人的法律规制
　　(1)对全体股东利益的保护 要注意两点：其一，收购人对持股信息与要约信息的披露要及时、充分。除详细介绍收购人背景及持股情况外，收购人信息披露的核心还应突出三方面：一是公布收购人的财务资料。二是收购人的资金来源。三是收购的后续计划。其二，要约限定要科学。一是对要约最短期限与最长期限的设定，既给目标公司股东充裕的时间考虑，又照顾了效率。二是如果收购人有意变更要约内容，那么这种变更不仅要及时披露报告，而且应该是朝着有利于目标公司股东方向的。《管理办法》仅规定了程序义务，未规定实体义务，有待完善。三是一般禁止要约的撤回，而赋予目标公司股东要约承诺的撤回权。
　　(2)对中小股东利益的特殊保护在对中小股东 利益的特殊保护方面，应当注意四点：其一、全体持有人规则，即收购要约应当向目标公司某类股份的全体持有人发出。其二、比例接纳原则，即当目标公司股东承诺出卖给收购人的股份超过了后者所预定收购的股份时，则不论股东承诺的时间先后，收购人都必须按照相同比例从每个承诺出卖的股东处购买。其三、平等价格原则，即在收购期满前，收购人对任何一个股东提高要约价格，那么提高后的价格对所有股东有效，并且在支付条件上也应给所有股东平等待遇。其四、强制收购剩余股票制度。当收购要约期满，收购人持有的股份达到绝对优势比例时，目标公司的其余股东有权利以同等条件将股份出售给收购人，收购人必须接纳。这实际涉及到对要约收购后续行为的规制。首先在对收购失败的后续行为的规制上，依英国《城市法典》的规定，如系全面收购，一旦要约期满，收购人持有目标公司已发行股份不足50%，即为收购失败。除非发出新的要约，该收购人以后每年购买目标公司股份不得超过一定比例，且在一定期限内(如6个月)不得发出新的收购要约。而《管理办法》对此未作规定，有待完善。其次在对收购成功的后续行为的规制上，《管理办法》未作规定，而《证券法》则界定了75%与90%两个档次。结合收购成功的50%的档次标准，应当明确三个档次的规定。当收购人持有目标公司50%-75%股票时，仅为收购人绝对控股，不存在公司退市和强制出售，其股票可在市场上自由买卖不受任何限制，但据《证券法》关于收购人在六个月内不得买卖该股票的规定，当收购人持有目标公司75%-90%股份时，可以退市或可借鉴国外通行的做法，由证交所安排其超过75g6部分陆续出售，以维持该公司上市资格，切实保障其余股东的利益。收购人持有目标公司90%以上股份时，其余股东可向收购人强制出售所持股票。收购人若完成全面收购，持有目标公司100%的股份，则该公司成为收购人的全资子公司：不再符合上市资格，应予下市。如收购人撤销该公司，则依《证券法》第九十二条的规定属于公司合并，被撤销公司原有股票由收购人依法更换。
　　2.对目标公司管理层的规制
　　(1)强调目标公司管理层的咨询建议和信息披露义务，以体现和落实其诚信义务。《管理办法》第八、九条作了原则性规定，并在第三十一条到第三十三条作了具体规定，颇为详尽。而且作为公司治理结构完善的重要举措的独立董事制度，起到了相应的作用。
　　(2)强调反收购策略的决定权归属于股东大会，其具体策略应当依法执行。《管理办法》未作规定，应依本文第叁部分之论述进行完善。
　　(3)建立股东代表诉讼制度，保护股东诉权。股东代表诉讼既可以在要约收购过程中启动，也可在要约收购后对收购人采用。另外，应当借鉴英美国家集团诉讼的制度，建立证券民事赔偿法律制度，以保护中小股东利益。


北安市人民法院 王胜宇
甘肃省人大常委会


甘肃省基本农田保护条例
甘肃省人大常委会


（1997年11月25日甘肃省第八届人民代表大会常务委员会第三十次会议通过）

第一章 总 则
第一条 为了对基本农田实行有效保护，促进农业生产和国民经济的发展，根据《中华人民共和国农业法》、《中华人民共和国土地管理法》、国务院《基本农田保护条例》等有关法律、法规，结合本省实际，制定本条例。
第二条 本条例所称基本农田，是指根据一定时期人口和国民经济对农产品的需求以及对建设用地的预测而确定的长期不得占用的和基本农田保护区规划期内不得占用的耕地。
本条例所称基本农田保护区，是指为对基本农田实行有效保护而依照法定程序划定的区域。
第三条 本条例适用于本省行政区域内基本农田保护区的划定、保护、建设和监督管理。
第四条 县级以上人民政府应将基本农田保护纳入国民经济和社会发展计划，并按全面规划、合理利用、用养结合、严格管理的方针，建立监督检查制度，认真做好基本农田保护工作。
第五条 县级以上人民政府土地管理部门和农业行政主管部门按各自的职责，负责本行政区域内基本农田的保护管理工作。
乡（镇）人民政府负责本行政区域内基本农田的保护管理工作。
第六条 对在基本农田保护管理工作中取得显著成绩的单位和个人，由县级以上人民政府予以表彰、奖励。

第二章 划 定
第七条 全省基本农田保护区划定方案由省土地管理部门会同农业行政主管部门和其它有关部门制定，报省人民政府批准。
县级以上人民政府土地管理部门会同同级农业行政主管部门和其他有关部门根据上一级人民政府制定的基本农田保护区划定方案，编制本行政区域内的基本农田保护区划定方案，经同级人民政府审核同意，报上一级人民政府批准。
乡（镇）人民政府应根据县（市、区）人民政府的划定方案，编制本行政区域内的基本农田保护区划定方案，报县（市、区）人民政府批准。
经批准的基本农田保护区划定方案，任何单位和个人不得改变。确需改变的，须报原批准机关批准。
第八条 基本农田保护区划定方案应以土地利用总体规划和农业资源调查区划为依据，科学合理的确定。全省划定面积不少于3800万亩。
第九条 各级人民政府编制基本农田保护区划定方案时，应确定基本农田保护的数量指标和布局安排，并逐级分解下达。
第十条 下列耕地应划入基本农田保护区：
（一）县级以上人民政府批准确定的粮食、棉花、油料、糖料和名、优、特、新农产品的生产基地；
（二）高产稳产和有良好的水利与水土保持设施的耕地，新增的水浇浇地和梯田；
（三）城镇蔬菜生产基地；
（四）农业科研、教学试验基地和良种繁育基地；
（五）县级以上人民政府认为需要划入的其他耕地。
第十一条 划入基本农田保护区的耕地分为下列两级：
（一）水浇地、旱塬地、梯田等生产条件好、产量高、集中连片长期不得占用的耕地，为一级基本农田；
（二）沟坝地、压砂地、河滩地等生产条件较好、产量较高、规划期内不得占用的耕地，为二级基本农田。
第十二条 基本农田保护区的划定以乡（镇）为单位落实到区片或地块。由县（市、区）人民政府土地管理部门会同同级农业行政主管部门组织实施，编制图表，登记造册，建立档案。
划定的基本农田保护区由县级以上人民政府根据地块分布状况设立永久性保护标志，予以公告。
第十三条 划定基本农田保护区时，不得改变原承包者的承包经营权。

第三章 保 护
第十四条 在基本农田保护区内不得设立非农业开发区和工业小区。
在基本农田内，不准建窑烧砖、建房、建坟；不准擅自采石、采矿、挖沙、取土；不准向基本农田内倾倒垃圾、渣土和排放工业废水、废气等有害物质。
第十五条 国家能源、交通、水利等重点建设项目选址确实无法避开，需要征用、占用基本农田的，应向所在县（市、区）以上人民政府土地管理部门提出申请，逐级上报，取得省土地管理部门签署的《基本农田转用规划许可证》后，经同级农业行政主管部门签署意见，报省人民政府
批准。超过500亩的一级基本农田，经省政府审核后，报国务院批准。
第十六条 征用、占用基本农田的单位和个人，除按规定缴纳有关税费外，还应按“占多少，垦多少”的原则，负责开垦与所占耕地数量和质量相当的耕地，没有条件开垦的，按实际用地面积缴纳基本农田造地费。占用一级基本农田的，每平方米10至20元；占用二级基本农田的每
平方米5至15元。占用其他耕地的，按每平方米2至10元缴纳耕地造地费。
造地费由县级以上人民政府土地管理部门负责收取，并组织基本农田的复垦和开发。
第十七条 省、市州（地区）、县（市、区）应建立基本农田开发建设专项资金。基本农田开发建设专项资金主要由造地费、土地闲置费、国有土地荒芜费、耕地占用税和国有土地使用权有偿出让金构成。
专项资金主要用于基本农田的开发、复垦和中低产田的改造。专款专用，并接受审计部门的检查和监督。
基本农田开发建设专项资金的筹集、使用和监督管理办法，由省人民政府另行制定。
第十八条 基本农田保护区内的零星居民住房，要按村镇建设规划，有计划地拆迁。腾出的土地可优先安排给被拆迁者复垦耕种。
第十九条 承包基本农田的单位和个人，弃耕一年以内的，由发包单位限期恢复耕种或促其转包；超过一年的按同类农田产值的2倍收取土地荒芜费；两年以上仍不耕种的，由发包单位收回其承包经营权，重新发包。
国有耕地荒芜费由县（市、区）人民政府土地管理部门收取；农村集体耕地荒芜费由乡（镇）人民政府收取，主要用于基本农田的复垦和开发。
第二十条 已办理审批手续的非农业建设项目占用的基本农田，一年内不用而又可以耕种并收获的，应由原耕种该地的单位或个人继续耕种，也可以由建设单位组织耕种；一年以上未动工兴建而闲置未用的，由县级人民政府土地管理部门按同类农田产值的2至4倍收取土地闲置费。连
续两年未使用的，由县级人民政府土地管理部门报经原批准机关批准，收回用地单位的土地使用权，注销土地使用证。收回的土地应当还耕。
第二十一条 各级人民政府应增加对基本农田的资金投入，加强对基本农田水利、水土保持、农田防护林、道路等基础设施的建设，防止土壤沙化、盐渍化和水土流失，提高抗御自然灾害的能力。
第二十二条 县级以上人民政府农业行政主管部门应对基本农田保护区内耕地地力与施肥效益进行长期定位监测，并会同环境保护部门对基本农田的环境质量进行监测与评价，定期向本级人民政府提交基本农田环境质量和发展趋势的报告。

第四章 监督管理
第二十三条 各级人民政府要加强对基本农田保护工作的领导，并将此项工作列入政府任期目标责任制。各级土地管理部门应对非法批准和违法占用基本农田的案件及时查处。
第二十四条 县级以上人民政府应与下级人民政府签订基本农田保护责任书。乡级人民政府与农村集体经济组织签订基本农田保护责任书。
基本农田保护责任书应包括下列内容：
（一）基本农田的范围、面积、地块；
（二）基本农田的等级；
（三）保护措施；
（四）当事人的权利和义务；
（五）奖励与处罚。
农业承包合同应载明承包经营者对基本农田的保护责任。
第二十五条 县级以上人民政府应组织土地管理部门、农业行政主管部门及其他有关部门监督检查基本农田的保护管理情况，并将检查情况向上级人民政府和本级人民代表大会常务委员会做出报告。

第五章 法律责任
第二十六条 违反本条例规定，有下列行为之一的，依照《中华人民共和国土地管理法》和有关法律、法规的规定进行处理，并处罚款的，按以下标准执行：
（一）未经批准或采取欺骗手段骗取批准非法占用基本农田的，临时使用基本农田逾期不归还的，按非法占用土地每平方米8元至15元的标准执行；
（二）买卖或以其他形式非法转让基本农田的，按非法所得20％至50％的标准执行。
第二十七条 无权批准和超越批准权限批准占用基本农田的，按《中华人民共和国土地管理法》的有关规定处理。非法批准占用的基本农田按照非法占用土地处理。
第二十八条 违反本办法规定，在基本农田内建窑烧砖、建房、建坟、采石、采矿、挖砂、取土，严重毁坏种植条件的，依照《中华人民共和国土地管理法》的规定，责令限期治理，可并处被毁坏耕地每平方米8元至15元的罚款。对因排放污染物质，致使基本农田遭受污染并造成实
际经济损失的，依照环境保护的法律法规的规定处理。
第二十九条 违反本办法规定，破坏或擅自改变基本农田保护标志的，由县级以上人民政府土地管理部门责令恢复原状，可并处50元至500元的罚款。
第三十条 单位非法占用基本农田造地费、闲置费、荒芜费的，由县级以上人民政府指定的有关部门责令退赔，可处以非法占用款额3倍以下的罚款，对负有直接责任的主管人员和其他直接责任人员由其所在单位或上级机关给予行政处分；构成犯罪的，由司法机关追究刑事责任。
第三十一条 国家工作人员在基本农田管理工作中玩忽职守、滥用职权、徇私舞弊的，由其所在单位或上级主管机关给予行政处分；构成犯罪的，由司法机关依法追究刑事责任。

第六章 附 则
第三十二条 本条例执行中的具体应用问题，由省人民政府土地管理部门负责解释。
第三十三条 本条例自公布之日施行。



1997年11月25日